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As boas surpresas de 2017 e os riscos à espreita em 2018
Janeiro 2018 | Conjuntura Econômica | Ponto de Vista
O evento econômico mais importante do ano recém-terminado foi a calma com que os mercados financeiros absorveram o desastroso acontecimento político de 17 de maio de 2017: a divulgação da gravação da conversa do empresário Joesley Batista com o presidente Temer no palácio do Jaburu, em condições nada ortodoxas.
 
Esse episódio ensejou duas denúncias contra Temer, feitas pela Procuradoria Geral da República (PGR). O capital político que seria empregado na aprovação da reforma da Previdência foi gasto na votação pelo Congresso Nacional sobre a aceitação ou não das denúncias de Janot. O final dessa história é bem conhecido. Temer saiu vitorioso, mas com grande desgaste do seu cacife político.
 
Não obstante o revés com a reforma, o câmbio e o risco país mantiveram-se relativamente calmos em 2017. Não ocorreu o fenômeno de agosto de 2015. Naquela oportunidade, quando ficou claro que o ministro Joaquim Levy e a presidente Dilma não tinham capacidade de aprovar no Congresso Nacional medidas estruturantes para ajustar as contas públicas, o câmbio e o risco país explodiram.
 
Evidentemente, a proximidade do processo eleitoral – momento em que a sociedade tem o poder de optar pelo caminho da arrumação da casa – sugeriria que a reação dos preços dos ativos tenderia a ser menos intensa do que a ocorrida no segundo semestre de 2015.
 
Ainda assim, dois fatores contribuíram de forma decisiva para a brandura dos mercados no ano que passou.
 
Primeiro, houve uma surpresa desinflacionária na economia americana. No final de 2016, esperava-se que o índice de preços que o Fed, banco central americano, emprega para operar seu regime de metas de inflação terminasse 2017 rodando a 1,8-1,9%, sendo que a meta é de 2%. O índice encerrou o ano por volta de 1,4%. Essa surpresa de 0,5 ponto percentual (p.p.) reduziu os juros internacionais, o que traz um alívio para o Brasil, principalmente em termos de câmbio e risco país.
 
Segundo, houve surpresa desinflacionária positiva também no Brasil, neste caso de dois pontos percentuais. Ao final de 2016, previa-se que a inflação terminasse 2017 em 5% ou pouco menos. A inflação deve ter terminado o ano em cerca de 3%, muito provavelmente abaixo disto. Aproximadamente 4/5 da surpresa brasileira na inflação (ou seja, 1,6 ponto percentual) derivou da queda dos preços dos alimentos, como consequência da excelente safra. O resto da benfazeja surpresa proveio de uma desinflação de serviços 0,9 p.p. acima da esperada: a inflação deste setor reduziu-se, entre 2016 e 2017, em 2,3 p.p., em vez do previsto 1,4 p.p.
 
Essa boa surpresa no front inflacionário – principalmente nos serviços, que são o item inflacionário com maior inércia – sinaliza que o Banco Central poderá praticar juros mais baixos por um tempo maior do que o originalmente antevisto. A surpresa desinflacionária americana e seus efeitos sobre o câmbio têm o mesmo impacto: sugerem que poderemos operar com juros mais baixos durante um tempo maior.
 
Tudo somado, as boas e inesperadas notícias sobre a inflação brasileira e americana compraram tempo para a economia nacional. É bem sabido que, de longe, nosso maior desequilíbrio macroeconômico hoje é fiscal. O tempo ganho pelo lado da inflação e dos juros pode jogar o momento de arrumação fiscal para o primeiro semestre de 2019. Evidentemente, se a proposta minimalista de reforma da Previdência que se encontra no Congresso for aprovada em 2018, será finalmente uma surpresa positiva na área propriamente fiscal, que aliviará o custo do primeiro ano do próximo governo.
 
O segundo evento econômico mais importante de 2017 foi a safra excepcional, que se sucedeu à safra ruim de 2016. A supersafra foi responsável por boa parcela da pressão desinflacionária que, como vimos, contribuiu fortemente para sustentar os mercados em 2017, apesar dos percalços no cenário político.
 
Adicionalmente, a supersafra teve impacto relevante sobre a atividade econômica. O crescimento de 2017 será de 1% aproximadamente, sendo que 0,6 p.p. desta alta do PIB corresponde à contribuição dada pela expansão de 12,5% da agropecuária.
 
Para 2018, o IBRE projeta crescimento do PIB brasileiro de 2,8%. A agropecuária deve recuar 2%, o que significa que, excluído este setor, o crescimento da economia sairá de 0,4% em 2017 para 2,9% em 2018.
 
A inflação deve fechar 2018 por volta de 3,5% a 4%, com os preços administrados na casa de 7% e os livres em torno de 3,0%. Os alimentos devem se elevar cerca de 2,5%, pois a safra não será tão grande quanto a de 2017. Ainda assim, a safra de 2018 será substancial, razão pela qual – ao contrário de vários analistas – o IBRE não prevê nos alimentos uma intensa “devolução”, isto é, o aumento que costuma se seguir ao recuo neste tipo de bem, com alta oscilação de preços provocada por variações da oferta. Prevemos ainda mais uma rodada de desinflação de serviços em 2018, de aproximadamente 1 p.p. Os serviços com exclusão das voláteis passagens aéreas devem fechar o ano em 3,5%, ante 4,5% em 2017.
 
Um dos principais riscos para a economia brasileira em 2018 está condicionado a se o mercado terá ou não a paciência de esperar pela política, cujo “timing” para resolver os problemas costuma ser bem mais lento. Até agora o mercado exibiu paciência, com um nítido descolamento entre economia e política.
 
Uma primeira faceta desse risco está na economia global. Em 2017, o mundo cresceu 3,6%, com inflação muito baixa em praticamente todos os lugares. Ou seja, tivemos a benigna combinação entre crescimento e juros baixos. É um quadro extremamente positivo para o Brasil: a expansão mais acelerada da economia mundial ajuda a retomada da nossa indústria de transformação, com elevação das exportações, e os juros baixos mantêm o câmbio comportado, contribuindo para a desinflação e a queda dos juros.
 
É possível, por outro lado, que em 2018 surja uma aceleração da inflação – não esperada pela maioria dos analistas –  tanto na economia americana quanto na chinesa.
 
Os indicadores quantitativos do mercado de trabalho dos Estados Unidos sugerem que a economia já opera acima do pleno emprego. Por outro lado, os salários ainda não apresentam muito crescimento. Mas a dinâmica salarial pode mudar, e isto pode acontecer rapidamente. A China, por sua vez, já vive há algum tempo com inflação ao produtor na casa de 5% ao ano e tem experimentado um processo contínuo, ainda que muito moderado, de aceleração da inflação ao consumidor. Esta subiu de 1,5% para 2,2% no último ano e meio, de forma paulatina.
 
Além do risco de uma subida dos juros internacionais maior do que a precificada hoje pelos mercados, há também o risco eleitoral interno. Podemos reproduzir em 2018 o que fizemos em 2014: um processo eleitoral anódino, em que os problemas reais não são discutidos e que, no frigir dos ovos, leve à eleição de um presidente sem delegação para arrumar a casa fiscal. Neste cenário, teríamos que enfrentar novo estelionato eleitoral no primeiro semestre de 2019.
 
Torçamos para o melhor. 

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As opiniões expressas neste documento são exclusivamente dos autores e não expressam necessariamente as da FGV/IBRE.

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