Por Eduardo Zilberman e Julio Mereb
Neste relatório, mensuramos os multiplicadores fiscais do Brasil para os gastos agregados e impostos, transferências e investimento do governo. Mensuramos também o multiplicador associado ao crédito público. O multiplicador é definido como a variação, em reais (R$), de alguma variável de atividade à adição de R$ 1,00 dos gastos do governo.
Para identificar os choques fiscais e assim mensurar o multiplicador, utilizamos a metodologia de VAR estrutural adaptada à hipótese de identificação de Blanchard e Perotti (2002): os gastos do governo não reagem contemporaneamente aos choques sobre a atividade econômica, medida pelo PIB. Nas estimações, utilizamos a série de gastos e receitas primárias do Tesouro Nacional corrigidas por despesas e arrecadação não recorrentes. Para a identificação dos choques sobre o crédito público, por sua vez, utilizamos, em lugar das séries de receitas e despesas primárias, os créditos do Tesouro Nacional junto ao BNDES e a taxa de juros real ex-ante.
De maneira resumida, os resultados mostram que o multiplicador fiscal brasileiro é da ordem de 0,63 no impacto, atingindo um máximo de 0,92 no trimestre seguinte ao choque. Ou seja, o governo adicionando R$ 1,00 a mais de despesas agregaria, no máximo, R$ 0,92 de PIB no segundo trimestre. O multiplicador de impostos, cuja interpretação é análoga à precedente, é negativo, e atinge -0,24 e -0,63 no impacto e no vale, respectivamente. Ao desagregar as despesas em transferências e investimento público, encontramos valores bastante diferentes para cada classe de gasto: enquanto o multiplicador de transferências atinge apenas 0,72 no pico, o multiplicador do investimento público é bastante elevado, chegando a 2,20 na mesma métrica. Os componentes do PIB também respondem positivamente aos choques sobre essas despesas: o multiplicador do consumo das famílias, no primeiro exercício, atinge 0,64, ao passo que, no segundo, o multiplicador do investimento atinge 1,85.
De modo geral, os resultados indicam que o multiplicador brasileiro é relativamente elevado para uma economia emergente, mas ainda assim inferior ao de países avançados. Nos Estados Unidos, por exemplo, Blanchard e Perotti, no seu artigo seminal de 2002, encontraram multiplicadores da ordem 0,84 no impacto com um pico de 1,29. As estimações de Ilzetzki, Mendoza e Végh (2013) sugerem que ser uma economia fechada explica pelo menos parcialmente a magnitude do multiplicador de gastos brasileiro.
Por sua vez, o multiplicador de crédito público estimado é negativo (-0,40) e estatisticamente diferente de zero mesmo para um horizonte de cinco anos, indicando que a ampliação do balanço do BNDES contribuiu para a redução do PIB. As repercussões sobre a taxa real de juros também foram desfavoráveis, induzindo à elevação da Selic ex-ante em até 1,59 pp no curto prazo, embora não tenhamos encontrado efeitos permanentes sobre a
variável cinco anos após o choque.
Tendo em vista que os multiplicadores fiscais não são fixos, como apontam Auerbach e Gorodnichenko (2012), mas mudam de acordo com o ciclo econômico e a percepção de solvência do governo, é provável que o multiplicador hoje esteja em um patamar bastante inferior às estimativas apresentadas neste relatório, que correspondem à média da amostra no período de 2000 ao primeiro semestre de 2016. Com efeito, segundo o artigo de Ilzetzki, Mendoza e Végh, países onde a dívida bruta do Governo Central ultrapassa o limite de 60% apresentam multiplicadores fortemente negativos no longo prazo, da ordem de -3,00.
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